刘陈杰：美国降息对美股影响不大
专题：2024年第三季度宏观经济形势分析会
2024年第三季度宏观经济形势分析会于10月26日举行。望正资本全球宏观对冲基金董事长、华夏新供给经济学研究院理事、中国新供给经济学50人论坛成员刘陈杰出席并演讲。
以下为演讲实录：
刘陈杰：非常高兴有机会跟大家汇报一下我们对经济情况，以及金融市场的一些看法。大家都知道，9月底一系列重要会议产生了很大的效果，特别对资本市场立竿见影，股市从两千多点到了三千多点，在波动。全球也发生了很多大事儿，即将到来的未来半个月也有很多影响经济、金融市场的大事也即将发生。所以，今天有机会跟大家汇报一下我们对目前整体的粗浅看法。
第一部分，先介绍一下中国经济的看法。第二部分，向大家汇报美国市场的一些看法。
中国经济用简单的四个字概括就是“新旧交替”，各种不同新的观点，新的现象，新的一些措施都层出不穷，不断冲击我们的思维。第一个，讲一些目前的现象，这不是原因，也不是逻辑，是一个现象。我发现如果从国民经济的三个循环来看，目前来讲，三个部门的资产负债表出现了一些变化。首先，居民部门在这几年整个资产收缩了20%。为什么这么说？因为房地产在居民资产负债表大概59%，60%左右，普遍来讲，一二线城市，三线城市房价这几年回调了25%-30%，自己家庭的财富在收缩。同时，这几年股票、基金等等一些收益一般。所以，总体对整个居民资产的贡献负向的。所以，整体我们发现居民的资产负债表大概收缩了20%左右，这一点会深刻的影响居民的行为，比如他的消费行为，他的投资行为，都会受到深刻的影响，我们发现现在做任何的决策都会考虑的更加长远，都会更加谨慎，都会求稳定。很多例子，比如居民的存款，这几年我发现增长得非常快，趋势面以上一些存款大几万亿的增长，为什么大家要把钱存起来不愿意消费、投资？哪怕玩，虽然出去玩的很多，但是人均花费的钱是缩的，居民资产负债表缩了20%左右，这一点对居民的行为很大的影响。
第二是非金融企业，我们从上市公司的行为来看也出现很大的变化，上市公司的行为目前来看，从2023年中报到2024年中报比较明显的特点是非金融企业的行为发生了重大变化，一个是他们的资本投资，投入的资本增速在下降，表现为不愿意投资，谨慎投资。第二是上市公司的非金融企业自由现金流在改善，很多企业拿到收益之后很注重自己的现金流，这种现金流很多时候以分红或者股票回购这种方式回馈股东。也表现出整个企业部门对各种经营行为比较谨慎。
上市公司是各个行业不错的企业，他们这样变化，其他企业我们也可以想象他们的行为。很多企业，特别是一些行业里的企业，目前这几年在求生，慢慢注重自己现金流。
第三，地方政府的资产负债表也是一样，很多地方预算外的财政，卖地，基金收入等等的，压力还是有。目前看整个全国公布出来的卖地收入降幅不小，整个地方财力降的很快，大家如果有机会去各个地方调研出差会明显感受到这几年地方政府的行为跟前几年完全不一样，还有更多的化债等等的压力。
所以，总结起来，居民和非金融企业，包括地方政府的行为都因为资产负债表的变化出现了一些比较大的变化，这三个部门是国民经济循环的主要部门，这三个部门行为出现变化会影响到国民经济的循环。这三个部门，居民和非金融企业，以及地方政府的行为都发生变化之后，举一个不恰当的例子，一百块钱投入到经济体的循环中，循环很多次之后，到居民那儿你拿到钱它的消费边际倾向是下降的，有一部分就存起来了，到企业那儿有一部分钱不投资也存起来，准备渡难关，到地方政府那儿，以前地方政府投资很厉害，现在还债。所以，同样的一百块钱，现在进入到实体经济循环很多时候是收缩的，这样一来就会造成全社会经济运行出现了一些变化。之前我们主要是靠房地产，地产我们只看刚需，从人口结构，从城镇化速率的加速度，以及对未来收入预期，还有家庭人口的结构，很多家庭在变小。从这些因素综合未来就是在下行，不管愿不愿意承认，十年前13亿平、14亿平，未来可能降到8亿平、9亿平。为什么还是这么困难？因为可能从2015年到2021年，那时候房价在不断涨，很多刚需提前释放了，有了钱先去买了，那个时候每年交易1亿平到2亿平，现在即便刚需是8亿平、9亿平，实际成交低于这个数，因为以前这些需求已经释放了。所以，这两年地产还是比较困难的，以往通过房地产领域释放经济活力的期待还在观望中。所以，房地产止跌回稳。
如果要让它稳住，因为5月17号有一个文件收储，这种政策我们也很高兴，这个政策很多年没有出来的一个很好的政策，但是规模我们也算了一下，按照当时的房价，大概要五六万亿才能使得新房、二手房市场回到正常的状态，当时的体量远远不到。方向是对的，但是力度不够，这条路是对的，但是走不深。如果短期内很快的恢复房地产市场，五六万亿的收储下去是有起色把库存水平压到比较低的位置，保交房有着落，地产商现金流滚起来，地方政府卖地回温，这是我们的测算。
地方政府的债务情况已经不容小视了，总体而言量不小，但是如果再继续下去的话压力还是比较大的，而且我们也通过对中国金融体系进行压力测试，现在压力比较大的点也并不远，目前来看，约束地方政府行为，让它化化债，规范一下举债，规划一下长期债务的还款步骤是非常必要的。
总体而言，通过一个完全是学术性的探讨，通过一个增长方向，把GDP按照资本收入加非资本收入，主要是非资本收入来演算迭代，再把资金的投资回报率的数据放进去，全球的数据来看，还有资本的收入来看，我就说结论，目前来看，在这种往下缩的循环下面，要使得经济保持正常状态，正常循环起来，每年需要额外投入GDP5个点左右，才能使得整个正常化。如果没有这5个点会慢慢收缩，大概是5个点左右。当然，这5个点如果动态循环起来可能也不需要这么多，但是目前情况下，如果要让经济保持稳态那可能要四五个点左右，每年持续不断的注入保持经济正常循环。注入要么是通过替地方政府债务置换的方式，要么直接给消费者，直接给居民的收入补贴，要么进行一些补贴，要么自己下场进行一些政府投资，各种方式都可以，经济基本上回到一个平稳的状态。我们每次做决策都很忧虑这个前景或者对未来的信心会好一些。所以，总体而言，我们的结论，目前9月26号政治局会议的方向是非常正确的，我们也可以借鉴最新的近十年来全球宏观经济的最新进展，这些最新进展不一定发生在大学里，也不一定发生在学界，这些进展很多是发生在政策实操，包括金融市场的一些经验。这是最新最快的一些变化，这些东西把它纳入到宏观经济调控的经验中会对整个经济企稳回升，包括回稳有很大的帮助。刚才我说的所有东西都是我们一个测算，也不一定准确，大家多批评。
第二，我们看一下美国的市场。美国两个事情比较重要，一个是降息周期开始了，第二是美国大选。这两个东西深刻影响未来几年全球经济政治的一些变化。
首先分析美国降息周期，因为美国降息周期对金融市场什么影响那是意义不大的，因为降息周期有的时候涨，有的时候跌，有时候不涨不跌。所以，有必要对美国降息周期进行一个分类，一种是预防式的，降息了美国没有重大的经济衰退，成功止住了经济的衰退。第二种是衰退式的，美国美联储降息了它还是衰退了，没有止住。第三是危机式的，之前没有太多的增长，比如2020年的疫情，2008年的金融危机，美联储一下把利率降为零这种危机式的。这一轮我们猜测大概的情况有可能是预防式的降息。为什么这么说？给大家汇报几个数字，一个是美国的消费还是非常强劲的。第二是美国的企业社会投资刚刚起来，还是上行周期。第三是目前来看整个很重要的一点是美国的居民和企业的资产负债表都是比较健康的，从200年以来美国的经济衰退无一例外的一个特点，但凡发生经济危机和经济大衰退美国居民资产负债表是比较差的，负债比较高的，稍微有些波动，承受能力很弱，马上就陷入经济衰退。目前来看它负担比较轻。所以，稍微波动也不会产生太大的影响。由此判断美国在这次降息周期里大概率可能是预防式的降息，降息了也没大衰退，可能经济放缓一点。所以，我们在美股的投资保持。所以，美股问题不是太大，如果更具体的分析需要分析到行业，不多说。
中国经济目前来看我们一些指标显示，三季度可能是数据最弱的时候，四季度有可能GDP到5.1左右。浅色的线是领先指标，深色的是实际的情况，领先指标在四季度开始波动往上走，这是模型出来的，我也不知道为什么，有可能基数效应，有可能是一些短期的波动是往上走的。所以，对全年完成GDP5%左右的增长目标还是充满信心。
第二，美国的选举。目前来看大家可以看到很多信息，我们也不做评论，但是如果出现了我们的一些现象来看，对我们进行一些关税的挑战的话，对国民经济的压力还是比较大的。
谢谢大家。
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责任编辑：梁斌 SF055
